«Політик думає про наступні вибори, державний діяч - про наступне покоління» - ця фраза Джеймса Кларка найкраще характеризує нинішню ситуацію в Україні. Країна далека від успішного завершення реформ, обтяжена чималим державним боргом і потребує великих коштів, щоб його рефінансувати протягом найближчих двох років.

Є чимало й інших проблем національного масштабу. Роботи для державних діячів непочатий край. Але її нікому робити, бо, на жаль, український істеблішмент - це здебільшого політики, а не державні діячі. Наближаються вибори, а вони діють на політичну верхівку, як сир на пацюка Роккі з діснеївського мультфільму «Чіп і Дейл», гіпнотизуючи та позбавляючи дару мислення. Політики починають зациклюватися на рейтингах, залишаючи без уваги безліч складних державних проблем. У країні з'являється управлінський вакуум, що загрожує нівелюванням тих скромних досягнень, які ми мали протягом останніх років.

Бюджетний дефіцит

Ситуація з державними фінансами чітко це демонструє. За даними Держказначейства, у I кварталі державний бюджет за доходами було виконано лише на 96,9%, тобто скарбниця недоотримала 3,1% плану, або майже 6,2 млрд грн. Це норма чи привід для занепокоєння? З одного боку, недобір сумарних бюджетних надходжень можна пояснити значним зростанням обсягів відшкодування ПДВ (на 25%, або на 6,7 млрд грн., порівняно з I кварталом минулого року), що тепер відбувається в автоматичному режимі. Можливо, це не зуміли повністю врахувати ті, хто планував.

З другого боку, бюджет недовиконано в умовах, коли фактична інфляція за квартал становила 13,8%, тобто майже вдвічі більше, ніж 7%, що закладені в бюджеті-2018 на цілий рік. Тобто за нижчих її темпів показник виконання кошторису міг би бути ще меншим. Серйозність ситуації підтверджують і нижчі порівняно з торішніми та прописаними в бюджеті-2018 темпи приросту доходів, і слабенькі показники податкових та митних надходжень. Тому цю недоїмку не можна сприймати легковажно. Вона може вказувати на початок негативної тенденції, що з часом, не виключено, перетвориться на загрозу для фінансової стабільності в країні.

Наслідок низьких надходжень - порівняно високий дефіцит державного бюджету. За результатами I кварталу він становив 20,6 млрд грн., що на 111% більше, ніж за аналогічний період 2017-го. Квартальний дефіцит перевищив четвертину (25,4%) всього запланованого на рік, що буває вкрай рідко з огляду на зазвичай профіцитні перші місяці року. Це також тривожний дзвіночок. Річ у тім, що з наближенням виборів градус соціального популізму лише зростатиме. І коли постане вибір між тим, підвищити соціальні виплати чи зберегти збалансованість бюджету, багато політиків вибере перше, не задумуючись, чи достатньо в скарбниці грошей. У такому разі фактичний дефіцит бюджету може суттєво перевищити запланований (і сповільнення інфляції, над яким працює НБУ, цьому сприятиме). Держава не впишеться в орієнтири, встановлені програмою МВФ, й остаточно втратить шанси на відновлення співпраці з Фондом, що матиме вкрай негативні наслідки для залучення зовнішнього фінансування й призведе до падіння довіри міжнародних донорів та інвесторів до нашої країни.

Недешевий зовнішній борг

Власне, якщо іноземні інвестори й мали донедавна певну довіру до нашої країни, то тепер вони поступово її втрачають. Про це свідчить ситуація на ринку українських державних єврооблігацій. У вересні минулого року Україна успішно розмістила суверенні євробонди з дохідністю 7,375%. На середину травня дохідність до погашення цього випуску впевнено перевалила за 8%, а в окремі дні сягала 9%, при цьому самі облігації втратили в ціні понад 7% номіналу, а основне падіння припало на останні кілька тижнів і може продовжитися й далі. Звісно, можна звинувачувати в усьому жорстку монетарну політику США, подорожчання грошей у світі та зростання дохідності американських казначейських бондів. Але коли облігації найвищого класу дешевшають, то до паперів сміттєвого рейтингу на кшталт українських глобальні інвестори починають ставитися в рази обережніше, попит на них зменшується й ціна час від часу обвалюється.

Тож наближається дуже неприємний момент. У 2018‑му в бюджет заплановано залучити понад 108 млрд грн. зовнішнього фінансування. З них за I квартал до скарбниці надійшло лише 0,9 млрд грн., тобто дріб'язок. Не дивно, адже перерва у співпраці з МВФ триває вже понад рік, а без продовження цієї співпраці інші міжнародні донори не дадуть Україні грошей.

Кілька місяців тому міністр фінансів Олександр Данилюк гонорово заявляв, що Мінфін спокійно, без поспіху шукатиме найкращого моменту для ще одного розміщення зовнішніх євробондів у 2018 році. Але, схоже, цей момент давно минув. Адже дохідності зростають, після серії лютневих обвалів на глобальних фінансових ринках ситуація дуже напружена й поступово погіршується. У таких умовах будь-яке розміщення єврооблігацій буде апріорі дорогим для бюджету, а сам його факт може погіршити настрої серед інвесторів, адже дасть зрозуміти, що таким чином український уряд гасить пожежу, для подолання якої немає альтернативних інструментів. На відміну від минулого року таке розміщення може стати не предметом захоплення спільноти інвесторів, а спусковим гачком для відпливу капіталу й нової фінансової кризи, як це було п'ять років тому.

Проблемний внутрішній борг

Загалом протягом цього року бюджет передбачає чисте залучення зовнішнього боргу (залучення мінус погашення) в обсязі 46,5 млрд грн., хоча в I кварталі уряд погасив на 8,4 млрд грн. більше, ніж залучив. Зараз уже зрозуміло, що без допомоги МВФ профінансувати такі суми ззовні нереально. Теоретично можна було б спробувати перемкнутися на внутрішній борг. Але наскільки це реально?

Аналіз показує, що тут також не все добре. Ключові контрагенти зменшують обсяги внутрішнього державного боргу у своїй власності. НБУ це робить з огляду на політику таргетування інфляції, що передбачає відмову від так званого фіскального домінування, коли центробанк змушений під тиском уряду викуповувати держоблігації в необхідних для останнього обсягах, друкуючи для цього гроші. Тому Нацбанк відмовився від купівлі ОВДП і зменшує власний портфель у результаті поступового погашення наявних у ньому паперів. Можливо, якщо ситуація стане критичною, регулятор пом'якшить свою позицію, але до того сумнівів у його непохитності немає, а коли взяти до уваги, що надруковані гроші, ймовірно, підуть на фінансування передвиборчого соціального популізму, тобто спричинятимуть додатковий інфляційний тиск, то й поготів.

Банки також не збільшують свого портфеля ОВДП із січня 2018-го. Протягом останніх кількох років вони купували держоблігації, бо не мали альтернативних інструментів вкладання коштів. Зараз пожвавилося кредитування населення та бізнесу, тож основна частина фінансового ресурсу комерційних фінустанов спрямовується туди.

У такій ситуації обсяг ОВДП в обігу зменшується. Це ставить під сумнів спроможність уряду не те що перекрити дефіцит зовнішнього фінансування на внутрішньому ринку, а взагалі виконати план суто за внутрішніми запозиченнями. Темп зменшення ОВДП в обігу був би значно вищим, якби в перші місяці року держоблігації не купували іноземні спекулянти, які скористалися дорогим доларом, щоб зайти у гривневі папери та ще й отримати високу купонну дохідність. Через цей канал від початку 2018-го було продано держоблігацій майже на 10 млрд грн. Однак, як тільки гривня зміцнилася, спекулянти почали закривати позиції, тож зараз уже немає 3 млрд грн. із цієї суми, а до осені залишки ОВДП на рахунках нерезидентів можуть узагалі стати мізерними.

Прикметно, що нікого з названих груп контрагентів не приваблюють високі відсоткові ставки. Зі зростанням облікової ставки НБУ вони також поповзли вгору. Але на сьогодні це не зупиняє падіння обсягу ОВДП в обігу. За оцінками учасників ринку, на нові розміщення попит навіть нижчий, ніж розмір ресурсу, який отримують контрагенти від погашення старих облігацій. Ще один тривожний сигнал, і крива дохідності це повністю відображає. У нормальній ситуації що вищий термін до погашення, то вища дохідність облігації, бо «довгі» бонди прийнято вважати більш ризикованими, ніж «короткі». Натомість у проблемній ситуації «короткі» папери мають вищу дохідність, що відображає факт концентрації ризику за облігаціями в найближчі періоди. За даними компанії Dragon Capital, на сьогодні дохідність до погашення тримісячних ОВДП майже на цілий відсотковий пункт вища, ніж дохідність дворічних. Це означає, що інвестори вже зараз бачать ризики державного бюджету, що з'являтимуться на горизонті протягом наступних місяців. Беручи до уваги всі названі фактори, Мінфіну буде дуже важко залучати внутрішній борг у необхідних обсягах.

Три ризики

Отже, на сьогодні в державних фінансах є три великі ризики. Перший: доходи бюджету будуть занизькі внаслідок зниження темпів інфляції на тлі недостатньо швидкого зростання економіки. Це збільшуватиме фактичний дефіцит бюджету.

Другий: із наближенням виборів влада буде дедалі більше схильна вдаватися до соціального популізму, педалюючи непомірне збільшення пенсій, мінімальної зарплати та прожиткового мінімуму. Це також негативно впливатиме на бюджетний дефіцит. Кілька тижнів тому прем'єр-міністр Гройсман в одному з інтерв'ю сказав, що зараз немає можливості підняти мінімальну зарплату до 4200 грн. (на сьогодні вона становить 3723 грн.). Дуже сильна заява з огляду на те, що представники влади зазвичай ніколи публічно не визнають обмежених можливостей бюджету. Може скластися враження, що уряд повернувся з небес на землю й вирішив нарешті припинити гонку соціального популізму та зробити темпи підвищення соціальних виплат відповідними рівню економічного зростання. Але, ймовірно, така заява - це лише елемент політичних торгів, конфлікту між президентом і прем'єром, про який багато говорять. Як тільки Порошенко й Гройсман поділять зони впливу та домовляться про стартові позиції на наступних виборах, гонка соціального популізму може відновитися.

Нарешті, третій ризик - відсутність фінансування бюджетного дефіциту в належних обсягах. Він має кілька складових, але найбільша - невизначеність із подальшою співпрацею з МВФ. Міністр фінансів щоразу висловлює впевненість, що ось-ось Україна отримає черговий транш. Але гроші не надходять, тож його впевненість перетворюється на блеф при поганій грі. Щоб виконати вимоги Фонду, потрібен працездатний парламент. А чи можна на це сподіватися, якщо з наближенням виборів президент і прем'єр поволі втрачають здатність консолідувати парламентську більшість для забезпечення голосування за необхідні законопроекти? Конфлікт між Порошенком і Гройсманом плюс невисокий рейтинг президента - це справжні демотиватори для депутатів, які розбрідаються, немов вівці без пастуха, і задумуються над альтернативними варіантами власних політичних дій. Тож шанси на ухвалення необхідних країні рішень, які не були ухвалені навіть у значно сприятливіших політичних умовах, зменшуються. Проведення земельної, судової реформ, запуск приватизації, інші зміни - все це реальні передумови для економічного розвитку, залучення інвестицій та зростання ВВП, що забезпечили б краще наповнення бюджету. Але влада не спромоглася їх реалізувати в політично вдалішій ситуації, тож чи можна сподіватися на те, що вона зробить це зараз, навіть якщо отримає за це від МВФ великі гроші? Додатковим негативним фактором є ймовірність виходу бюджетного дефіциту за межі узгодженого в програмі співпраці з Фондом. Для МВФ такий факт буде немов червона ганчірка для бичка, особливо якщо високий бюджетний дефіцит спричинить хвиля соціального популізму.

Підсумки та можливі сценарії

Якщо виходити з теорії ймовірності, то загроза одночасної реалізації всіх трьох ризиків невелика. Але якщо це станеться, то запаси коштів у державній скарбниці почнуть швидко танути. Уже на початку травня на єдиному казначейському рахунку було лише 5,5 млрд грн. - сума, циклічно найнижча від кризового 2014-го. А до кінця цього року ситуація, швидше за все, тільки погіршуватиметься. І може статися так, що урядові доведеться залізати в кишеню центральних та місцевих органів влади, яким у межах децентралізації дозволили тримати свої кошти в комерційних банках, що ті й роблять. Тоді криза державних фінансів стане явною. І вона зовсім не додасть владі пунктів у передвиборчих рейтингах.

А поки найгіршого не сталося, час поміркувати над тим, чому так відбувається. Гонка соціального популізму почалася, як тільки загроза потрапляння країни в економічну прірву відійшла на другий план. Ми добре пам'ятаємо, як Яценюк підвищив соціальні виплати за два місяці до запланованого, щоб справити враження на електорат перед виборами до місцевих рад. Ми не забудемо, як Гройсман використав кошти від проведення пенсійної реформи не для того, щоб закрити дефіцит пенсійного фонду, а щоб підвищити пенсії. Усі вони думали, що проскочать. Але, як часто буває, не проскочили. Зараз це видно, якщо проаналізувати цифри. А невдовзі стане помітно неозброєним оком. Чи могла влада не займатися соціальним популізмом так інтенсивно, враховуючи те, що до виборів і торік, і два роки тому було далеко? Так, могла. Чи могла вона більше сфокусуватися на проведенні реформ, забезпечуючи вищі темпи зростання економіки? Так, безумовно. Але вона цього не зробила, що наштовхує на незмінний висновок: політична безвідповідальність, короткозорість та сподівання на прихильність фортуни - невиліковні хвороби українських політиків. Побороти ці недуги можна тільки з приходом до влади нового покоління не політиків, а державних діячів. Але де їх знайти, як культивувати? Запитання риторичне.

У підсумку може статися так, що за результатами виборів відбудеться передача влади, а при цьому державна скарбниця порожня. Так, країна зіткнеться з цим не вперше. Але в такому разі вкотре дістанемо підтвердження істини: обличчя політиків при владі змінюються, а політичний клас - ні. Єдиний позитив, який може бути в такій ситуації, - це те, що за браку грошей нова влада буде змушена співпрацювати з міжнародними донорами. Відтак реформи дістануть новий поштовх. А країна хоча й пройде через ще одну економічну кризу, але не зупиниться в розвитку.

Автор: Любомир Шавалюк

Джерело: «Український Тиждень»
  матеріал друкованого видання № 20 (548)